优化与看涨期权石油和天然气生产商对冲投资组合

在我们最后一篇文章中,灿活动在原油期权洞察原油价格趋势,我们探索三角洲的定义,以及它的小兄弟,伽玛:

Delta:指在标的证券发生一定变化时期权溢价变化的比率

Gamma:调整速率选项的增量变化在底层的给定变化。

在这两个计算中包含了太多的信息,我们认为重新审视上周的OTM看涨期权对更深入地研究delta和gamma是有用的。正如我们上周所指出的,深度OTM电话可以用来抵消短期掉期投资组合中的风险。例如,假设一家勘探和生产公司(E&P)在2018年11月28日以60美元的价格出售了2019年12月的掉期合约,以对冲预期产量。这就确定了60美元的固定价格,低于这个价格,勘探开发将获得按市值计价的收益,高于这个价格,勘探开发将遭受MtM的损失。

在这种情况下,对对冲逐日盯市损失的可能性被认为是“正确的方式风险。”E&P的各种金融交易对手,比如他们的贷款人,看到这些对冲亏损,合理的,因为作为石油的增加,E&P提高创收能力,抵消了对冲亏损的价格。在这个意义上套期保值损失的机会成本,假设他们没有那么大,它们会影响财务状况产生的公司。尽管如此,“风险管理”在E&P,经常CFO或财务主管,可能不熟悉这种权衡。

购买了深刻的OTM通话,以减少对交换逐日盯市损失的潜在影响的一种方式。$ 100的呼叫没有完全抵消潜在的逐日盯市损失,因为它是迄今为止OTM $ 60,但保费支出是显著低于即靠近钱的选项。使用三角洲和伽玛值,我们可以回顾一下,看看长$ 100布伦特通话和短$ 60互换的组合将作为避险在过去的六个月进行,看到了呼叫如何作为投保油价和上涨撞击E&P公司的净对冲位置。

E&P掉期+深度价外呼叫 溢价 三角洲 γ
卖布伦特交换 1000 N/A -1.00 N/A
布伦特购买认购期权 1000 0.20美元/桶 0.035 0.045

注意,交换具有负三角洲和发生伽马。直观地,交换必须在100%改变油基础值的速率。这个增量是固定的和负面的,因为它是一个短期合同。固定增量没有变化的速率,所以为0调用位置的伽马具有体积小,但正增量。长话费总是有正增量。位置的净增量被计算如下:

(1,000桶互换X -1.00增量)+(1000桶调用选项X 0.35增量)= -965净增量

教科书中提到的对冲通常与我们这里描述的不同。Delta套期保值通常是从期权交易者的角度来描述的,而不是从企业风险管理者的角度。作为一个利用期权作为投机工具的期权交易者,他可能希望保持delta中性。换句话说,期权交易者希望消除基础掉期价值的变化对他或她的期权头寸的潜在影响。通过这种方式,期权交易者使用delta来确定对冲比率。中性头寸,或对冲比率为零,是用1除以期权头寸的净delta来计算的。例如,如果交易员的投资组合是多头,10个平价买入期权,delta为0.50,他或她需要在标的掉期中2个多头看涨期权与1个空头合约的比率来对冲他的投机头寸:

(10 x 0.50)看涨期权+ (-5 x 1)空头掉期= 0净delta

一家以60美元空头互换进行对冲的勘探与开发公司对达美中立性不感兴趣。事实上,该公司希望在价格跌破60美元时获得掉期的好处。风险经理不太可能购买达到达美中立所必需的通话与掉期比率大约29:1(1.00/0.035)。考虑到将保费降到最低的愿望,这样做的成本可能过高。此外,如上文所述,勘探开发公司的实物资产可以通过增加收入来抵消MtM对冲损失。如何解释这个对冲比率才能对勘探与开发有用呢?

在这种情况下,对冲比例可能会更好地表达为E&P公司生产量的百分比。例如,如果该公司预计将产生下一个12月,-965转换净增量位置为96.5%对冲,因为它是建立在一天的油1000桶。根据δ和γ作为油的价格变化,这对冲位置偏移。E&P慢慢恢复丢失的$ 60短互换当石油价格上涨的呼叫收益价值的机会。它不是一个完美的比赛,但它降低了套期头寸比例,以在该三角形上升,减少体积的百分比净对冲,可能使该公司在套期保值建立以较高的价格附加短对冲而不率。

从2018 11月29日利用我们的假定位置和市场数据,通过2019年5月28日,我们可以看到这个比例如何变化。

原油-鹤顶-Δ-γ-1

通知如何橙色线,它表示净增量位置,用蓝线描绘原油的价格波动。由于价格在12月期间从$ 60.06下降到$ 55.35,净头寸拿到较短,从下降到-965净-976三角洲。这是因为$ 100的呼叫位置的增量从35下降到24。另一方面,随着价格从$ 55.35是12月底的低位反弹,净增量位置上升,在-946于1月9日至2019年达到峰值仍欠缺,representing an appropriate hedge, but reducing the net position to reflect the long call’s changing value.

位置以定义的速率变化。在我们的示例中,gamma从4.5开始。所有长选项有积极伽玛。长期来看,这意味着delta会随着潜在资产价格的上涨而扩大。随着油价向100美元的执行价攀升,delta指数将从0.035上升,加速其相对于标的溢价的上升速度,并进一步降低净对冲比率。2018年11月28日至2019年1月9日,布伦特原油价格先是下跌后反弹,gamma从4.5跌至3.66,然后上升至6.42,显示了delta随着赎回力度的加大而变化的速度。当调用进一步跌破货币时,Delta接近于零。这意味着本例中的净对冲头寸趋近于- 1000,即对勘探开发进行了完全对冲。反之亦然,当油价上涨时,看涨期权走向入仓,delta接近1.00,在此之后油价每上涨1美元,就会按比例抵消掉掉期的MtM损失。

原油-鹤顶-Δ-γ-2

从事油气生产商或消费者套期保值工作的人员所需要的“艺术”技能是根据您的特定风险容忍度和企业目标确定保费和delta/gamma的适当平衡。在这个例子中,风险经理选择花费0.20美元/桶,大约200美元在头寸上,购买60美元掉期头寸的MtM损失保险。相对于头寸的名义价值,溢价较低。200美元大约是互换头寸6万美元原始名义价值的0.3%。该溢价从2018年11月28日的0.20美元跌至最低的约0.135美元,随后在2019年1月9日升至0.36美元。作为期权买家,风险经理不受MtM损失的影响,但当期权价值上升时,他有权通过出售期权获取收益。布伦特原油在2019年1月9日达到每桶62.15美元的峰值。在这一点上,看涨MtM上涨了0.16美元/桶,或者说在1,000桶头寸上上涨了约160美元。在62.15美元时,掉期为水下2.15美元,相当于1,000桶头寸的2150美元左右。OTM的深度通话将MtM的损失降低了7.4%。

这是E&P公司希望在我们假定的示范到底是什么。风险管理创造,保护公司从价格下跌的投资组合,同时保持价格合理的投保价格的急剧增加,总是在净增量位置对冲。

最后一两件事 - 我们并没有包括在这里,但是这也影响E&P的信用地位。如果对冲交易对手已扩大信贷E&P或者E&P具有管理在结算账户的保证金要求,投资组合分析净基础上。其结果是,短掉了长时间的通话,甚至深入价外,结合降低为E&PS对冲,相对于仅由短期掉期对冲相关的信用风险。